Định giá và khuyến nghị

Mirae Asset Việt Nam điều chỉnh tăng 7% giá mục tiêu đối với cổ phiếu (CP) POW lên mức 14.000 đồng/CP (từ mức 13.100 đồng/CP). Lãi suất phi rủi ro được cập nhật theo xu hướng lợi suất trái phiếu Chính phủ Việt Nam kỳ hạn 10 năm, dẫn đến tỷ lệ Re giảm 0.7 điểm %.

Tuy nhiên, Mirae Asset Việt Nam điều chỉnh khuyến nghị từ Mua về Tăng Tỷ Trọng (lợi nhuận kỳ vọng +13%) khi thị giá CP đã tăng 33% kể từ báo cáo cập nhật T11/2020 (VN Index +27% trong cùng giai đoạn).

Kết quả sơ bộ Q1/2021

POW công bố kết quả sơ bộ Q1/2021 với doanh thu đạt 7,783 tỷ đồng (-2% cùng kỳ - CK) và lợi nhuận sau thuế (LNST) đạt 720 tỷ đồng (+42% CK). T3/2021, POW đã thoái vốn toàn bộ 51.58% CP sở hữu tại CTCP Máy – Thiết bị Dầu khí (PVM). Dựa trên thị giá PVM ngày 17/03/2021 ở mức 27.818 đồng/CP, lợi nhuận từ việc thoái vốn dự phóng đạt 365 tỷ đồng, bù đắp cho tác động từ yếu tố sản lượng điện bán giảm 12% CK.

Sản lượng nhóm nhiệt điện khí giảm đáng kể (nhà máy Cà Mau 1&2:-18% CK, Nhơn Trạch 1 – NT1: -97% CK, Nhơn Trạch 2 – NT2: -19% CK), trong khi nhóm thủy điện ghi nhận sản lượng gấp 2.8x so với Q1/2020.

Dự phóng kết quả kinh doanh

2021-2022: Lợi nhuận ròng dự kiến đi ngang trong 2021 và tăng trưởng mạnh trong 2022

LNR ước giảm nhẹ 2% CK trong 2021. Mirae Asset Việt Nam dự phóng lợi nhuận gộp giảm 17% CK khi không tính đến các khoản thu bất thường. Q4/2020, POW ghi nhận 1,028 tỷ đồng doanh thu và lợi nhuận gộp liên quan đến chênh lệch tỷ giá 2016 và 2017 của NM Vũng Áng 1.

Ngược lại, chi phí dự phòng đối với khoản phải thu từ Công ty mua bán điện (EPTC) dự kiến giảm còn 56 tỷ đồng (-85% CK). Tính đến cuối 2020, số dư phải thu quá hạn trên 6 tháng từ EPTC đạt 826 tỷ đồng, POW đã trích lập dự phòng 770 tỷ đồng. Chi phí lãi vay ước giảm 21% CK.

Về hoạt động sản xuất điện 2021, lợi nhuận gộp dự phóng tăng 7% CK nhờ ghi nhận chi phí sửa chữa bảo dưỡng thấp hơn 22-23% CK tại NM Cà Mau 1&2 và Vũng Áng 1. LNST dự phóng vượt 65% kế hoạch (KH) 2021 sơ bộ của POW.

2022, tốc độ tăng trưởng LNR dự kiến đạt 44% CK với sản lượng điện cải thiện 22% CK và chi phí lãi vay tiếp tục giảm 15% CK. Sản lượng NM Cà Mau 1&2 và Vũng Áng 1 ước tăng lần lượt 17% CK và 11% CK sau quá trình đại tu trong 2021.

Bên cạnh đó, Mirae Asset Việt Nam kỳ vọng NT1 sẽ quay lại hiệu suất hoạt động bình thường từ 2022 với sản lượng dự kiến đạt 2,799 triệu kWh (+240% CK). Ngoài nguồn khí bổ sung từ mỏ Sao Vàng Đại Nguyệt, POW có kế hoạch hợp tác với GAS và PVS nghiên cứu sử dụng khí LNG cho NT1.

Rủi ro điều chỉnh Hợp đồng mua bán điện (PPA)

Rủi ro thay đổi giá mục tiêu của Mirae Asset đến từ kết quả đàm phán giá cố định (FC) của NT2 (xem báo cáo cập nhật NT2 ngày 25/02/2021) và NM Cà Mau 1&2. Ngoài ra, dự phóng của Mirae Asset Việt Nam dựa trên giả định NM Cà Mau 1&2 sẽ bắt đầu tham gia thị trường phát điện cạnh tranh (CGM) từ 2022.

Theo đó, tỷ lệ sản lượng điện năng thanh toán theo giá hợp đồng (tỷ lệ anpha) từ 2022 của Cà Mau 1&2 ước giảm về 90%. Trường hợp thời gian tham gia CGM chậm hơn so với dự kiến, LNG hàng năm của Cà Mau 1&2 sẽ tăng thêm 120 tỷ đồng so với dự phóng cơ sở của Mirae Asset Việt Nam.

Mirae Asset Việt Nam cho rằng FC của NM Vũng Áng 1 và Dakdrinh (DHC) cũng sẽ được tính toán lại sau khi hoàn thành quyết toán vốn đầu tư. Theo POW, giá trị quyết toán của DHC dự kiến tương đương 91% vốn đầu tư được phê duyệt.